核心观点：

1、市场周期在经历去年比较大幅度的一个估值的调整以后，市场已经进入一个周期向上的时间节点了。

整个市场的风险溢价和风险补偿都处于历史非常高的位置。风险溢价处于中枢以上的1~2倍标准附近，不同行业随着基本面周期的变化，整个市场的投资机会是在向上。

2、通过行业比较来看未来1~2年不同行业的隐含的回报率，我们发现有好多增速比较确定的投资机会成长的空间比较大，所以我们对于风格上的选择是积极布局成长。

(资料图片仅供参考)

3、TMT是我们今年重点投资和布局的一个方向，有望成为今年市场的一个主线。

4、现在是新能源行业就是投资价值非常凸显的的时刻，但是每次价值凸显的时刻都是比较悲观的和情绪比较弱的。

5、我们现在更多可能会是在核心资产，且是在2020年和2021年之间出来的。我们可能会在这些具备全球竞争力的、当前估值比较有吸引力的、尤其是新能源医药这些行业的公司里面去优选投资机会。

同时我们也会密切关注下半年国内宏观经济相关性比较强的，本来供给就会出现周期拐点的这类周期行业里面的投资机会，很多PEG的成长也在这些行业的范围内，我们也会去选择。

6月28日，汇丰晋信基金投资总监、基金经理陆彬在“夏望·云端策略会” 上对下半年资本市场的投资主线和投资机会进行分析和展望。

问：当前位置，我们是否可以对我们的市场保持乐观？

陆彬：这次策略会我们取了一个标题，叫静待周期向上，积极布局成长。

前半句的关键词是静待周期向上，我想可以分两块来给大家来做阐述，一块是宏观经济方面，另外一块是市场周期方面。

宏观经济方面，我们认为整个经济发展是在一个明确复苏向上态势中。我们等待宏观经济，尤其是在下半年有更强的复苏力度和弹性。

市场周期在经历去年比较大幅度的一个估值的调整以后，市场已经进入一个周期向上的时间节点了。

我们从风险溢价和风险补偿来看待整个市场。即便大家对于不同行业基本面的强度，经过过去几个月又不停的修正，整个市场的风险溢价和风险补偿都处于历史非常高的位置。

风险溢价处于中枢以上的1~2倍标准附近，不同行业随着基本面周期的变化，整个市场的投资机会是在向上。

通过行业比较来看未来1~2年不同行业的隐含的回报率，我们发现有好多增速比较确定的投资机会成长的空间比较大，所以我们对于风格上的选择是积极布局成长。

基于过去半年整个宏观经济和策略，再结合实际基本面的情况、整个外部环境和市场运行阶段，我们在年中做了一个分析和预判，即静待周期向上，积极布局成长。

看到这两个关键句也会知道，我们对市场持乐观态度。

问：站在当前时点，您是否依然看好以计算机为代表的TMT可以继续去成为我们市场的一个焦点？

陆彬：TMT是我们今年重点投资和布局的一个方向，其有望成为今年市场的一个主线。

到了年中，我们的确看到各个行业年初以来的一个涨幅，TMT的三、四个行业的涨幅都是居前的。但是，在今年TMT行业里面，以AI为代表的TMT行业表现比较突出。非AI跟To B、To G、宏观经济相关性比较强的一些TMT行业，年初以来的表现比较一般。

之前我们判断整个TMT行业的一个拐点，可能会更偏向于 TMT行业里面偏周期的，偏订单驱动或偏叠加成长类TMT行业的投资机会。

去年年底和今年年初，我们看好的TMT行业可能不是过去半年表现特别好的以AI为代表的TMT行业。经过过去几个月的市场的演绎，最后AI的表现是超出我们很大预期的，跟我们年初时对AI的预判是有一定分歧的。

接下来，我想跟大家分享一下我个人对TMT行业的主要方向，尤其是AI方向的一个理解和判断。

第一，我们一直看好的TMT行业里面， To B和To G之前的一些低估值的。当然年初以来也有一定的涨幅，但是它的涨幅远远是落后于跟AI相关的一个TMT方向的。

我们认为这些行业不管是从收入端、成本端，或是估值端，是有很大的投资机会。我们也看到未来1-2年这些行业内生的周期性和它的成长性会带来比较好的隐含回报率。

第二， TMT行业中和AI相关的投资机会。AI是一次比较大的产业的投资机会，并不是主题炒作。

很多和AI相关公司未来半年和一年的隐含的回报率，排除了跟AI相关的一些主题公司，对于跟AI相关的不少的主题性的投资机会，我们可能现在觉得风险可能是大于机会的。

对于跟AI相关的实质有业绩、可能几年以后有业绩贡献的、可能在供应链中或者未来有可能的应用会带来巨大行业变化的这些公司，它的未来的空间可能也和我们其他看好的一些行业所谓的隐含回报率可能是没有那么吸引人的。

所以我们对于TMT和AI，第一，要去考虑过去半年我们对AI的预判的确可能没有像市场演绎那么前瞻和深度。

但是目前我们结合整个行情的演绎和对TMT行业内部结构的比较，以及对 TMT以外不同行业投资的未来隐含回报率的比较，我们的观点是比较明确的。

我们认可AI是一次生产效率提升，一个爆款工具的大的产业机会，但是我们来看待整个投资，看待标的，看待隐含的回报率，我们的观点也是比较明确的。

我们明确看好今年TMT行业是成为主线的，但是我们半年前看好的 TMT行业的投资机会跟上半年TMT行业里面表现特别好的AI关系度并没有那么大。

但是也有不少的TMT里我们看好的行业公司，也因为AI估值上有一定的一个涨幅。

问：2023已经是过半了，下半年的市场会如何演绎？

陆彬：从市场的角度，我们认为股票市场和证券市场的周期已经是明确向上的，这个是可以从我们整个市场的一个风险补偿和风险溢价可以清楚的看到。

再从长期大类资产配置这一块，不管是从市场估值的角度，风险溢价的角度，还是不同行业隐含回报率的角度，我们觉得市场的周期是在向上的。

从整个市场策略的角度，去年整个市场，以及今年以来不少行业的一个估值的回调，其实在隐含着提高了未来这些行业和公司的隐含回报率。

结合年初以来市场的一些变化，我觉得有两个方向可能是下半年我会去重点关注：

第一，跟国内宏观经济密切相关的行业。

我认为现在市场有两个最大的方向的共识，还有两个较大的分歧。两个最大的方向共识，分别是AI主线和中特估主线。那也是过去半年市场演绎，包括行情演绎的方向。

两个很大的分歧。一个是跟国内经济相关的这类投资机会是存在着一定分歧。第二个是跟优质的、具备全球竞争力的公司，或者是海外收入占比会比较高的、已经证明过自己的一些行业龙头，是有一些分歧的。

下半年，我们可能会在两类分歧里面找投资机会：

第一类分歧，我们对于整个经济周期，即便对于行业预测给一些弱的假设，我们都会去看到，有不少周期相关性行业的估值水平，和它的很多行业的PB分位数已经具备非常大的一个吸引力。

很多内在行业的周期，一方面是有需求的周期，另一方面是行业的内在供给的周期。即便我们看到供给端周期的变化，这类的投资机会，我们下半年会去重点关注。

第二类是我们跟具有全球竞争力的、有不少海外份额和占比的这些公司。

正是因为这些公司有各种原因的分歧，所以对于他们当前的一个估值，不管是极期的估值，还是我们看到的中性预测，又或者是基于我们比较悲观的假设的预测，这些公司未来2~3年的成长性以及隐含回报率已经是比较有吸引力的。

不管是国内周期还是全球周期，我们相信它会有一些明显的变化。在高隐含回报的背景下，这些公司实质的业务和订单并不会随着大家一些分歧而改变的前提下，后面的投资机会是比较大的。

对于刚才讲的两个共识，AI和中特估，即便在我们做了行业比较后，比较乐观地假设，这些公司和行业未来半年和一年的隐含回报率（基于合规，不能讲具体数字），还是在那些行业（前述两类分歧行业）做投资的机会可能会更大。

由于大家对AI比较热，我们再次强调，AI是一次较大的产业的机会。它是一次类似于爆款工具的、生产效率提升的、渗透率快速提升的一次产业会，这个机会持续时间会较长，可能几年，它的机会层出不穷的。

但是到了后面的阶段，可能更多是要从实质性有供应链的，或者有实质性的应用爆发的那些公司和行业里面来做投资选择。

对于当前市场实质性有供应链的公司，我们在明年乐观业绩和估值的假设下，算出这些公司隐含的回报率。会发现，即便是在这样的条件下，跟宏观经济相关性比较强的行业、全球竞争力比较强的公司、或者海外收入占比较高的优质的，证明过自己是行业龙头的公司，基于未来一年、两年隐含回报率去比较，我们可能会从相对来说市场有分歧的两大方向里面去找投资机会。

我们明确看好跟国内经济周期相关性较强的行业，更多倾向于在不要给需求特别强的假设前提下，本来供给有周期、内在有周期的行业，这是我们第一个方向。

第二个方向是我们明确看好具备全球竞争力的公司。我们通过不停和这些公司交流，发现大家对于这些公司未来可能存在过分担忧。

问：您如何看待新能源，它是否还具有投资价值？

陆彬：我们的对新能源行业的观点是比较明确的。

将行业从大的角度去看。在行业有调整的时候，大家都会去看行业一些长期的点。

从全球角度，不管是光伏还是新能源汽车，渗透率都不会那么高。可能在国内，大家认为整个新能源汽车的销量可能有2,000万辆，渗透率可能超过50%，这也要叠加整个行业的估值水平来看待。

在渗透率和增速上，2024年和2025年，我们也并没有给跟之前渗透率相对来说不到20%、10%那么高的估值。

从年初到现在，新能源的基本面符合我们的预期，这个并没有特别多的变化。从跟踪1~5月份的销量，光伏，风电装机来看，很多细分行业有些环节的需求可能比想象的要好。

大家可能会问，为什么这个行业是在这样的背景下？

过去2~3年，随着行情的发展，不少行业供给的资本开支在未来的一年或过去1~2年里面在不停释放。行业增速的下行和供给的释放带来整个行业中间的一个过程。

站在当前我们的观点也是非常明确的。我们拿现在去跟19年比会发现，现在的渗透率更高，增速没有像19年那么快，但是现在不同细分行业龙头的竞争格局的确定性，会比19年行业渗透率提升的过程中更高。

一方面的确增速在下降，渗透力在提升，另一方面行业龙头公司的确定性在提升，这也是可比的。

我们同样是给2025年一些假设和估值。即便在给像一季度、二季度相对来说偏谨慎的盈利的一个假设下， 2025年不同行业、不同环节龙头公司，它的份额和最后的盈利预测，这些公司2025年的估值有些在10倍，有些可能是不到10倍，有些可能是10倍出头。我们也并没有给2025年特别高的盈利假设，基于这样估值的假设，和这样的渗透率和市场，我们觉得未来两年的一个它的回报率是比较高的。

今年大家对于传媒行业的判断和去年相比是不同的，的确有一部分是因为基本面的变化，AI带来的很多变化，改变了很多行业的基本面和趋势，但也有很大的一部分是因为市场总是越涨越乐观，越长期看得越远，越跌看的越近。

周期在新能源行业里面也发生过，包括2020年，2021年和2022年。

现在是新能源行业投资价值非常凸显的的时刻，但是每次价值凸显的时刻都是比较悲观的和情绪比较弱的，都是这样的。

问：您可以结合一下我们当前的一个市场环境，跟我们的投资者来分享一下您现在的整体配置思路吗？

陆彬：我们配置思路已经比较清晰了。

第一，在整体的仓位上，我们可能会相对来说维持一个比较高的位置。

在未来市场结构上，之前跟大家讲的4个资产方向：核心资产、PEG成长、周期、价值，我们可能更多会在核心资产里面，类似于新能源医药行业来做投资和配置。

我们会优选一些供给内生周期性，本来就到了周期拐点的行业来做投资。海外有句非常知名的话，要用合理的价格或者低估的价格去买一些优质的公司或者好的公司。但每次合理和低估的价值出现的时候，都伴随着对未来巨大的担忧和当前的恐慌。

相对来说，我们的投资风格是偏左侧和偏逆向的。我们投资也大概四五年的时间了，正好进入了一个新的投资周期。在过去行业里面，我们会去找到未来一两年更好的一个隐含回报率的投资机会。

我们现在更多可能会是在核心资产，且是在2020年和2021年之间出来的。我们可能会在这些具备全球竞争力的、当前估值比较有吸引力的、尤其是新能源医药这些行业的公司里面去优选投资机会。

同时我们也会密切关注下半年国内宏观经济相关性比较强的，本来供给就会出现周期拐点的这类周期行业里面的投资机会，很多PEG的成长也在这些行业的范围内，我们也会去选择，这是我们整体的配置思路和观点。

陆彬 从业证书编号：F0590000900016

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